2015年3月6日星期五

06 Mar 15 - 新奧能源(2688) 中期業績

繼續玩無聊的問答遊戲,答案應該也不用說了吧!

(1) 以3月5日收市計算,以下四間燃氣商,哪一個的市值最大 ?

▪  (a)  香港中華煤氣(0003)
▪  (b)  中國燃氣(0384)
▪  (c)  華潤燃氣(1193)
▪  (d)  新奧能源(2688)


(2) 自4月1日起,各省份增量氣最高門站價格每立方米將下調0.44元人民幣。 以北京計算,增量氣價大約減多少% ?

▪  (a)  2%
▪  (b)  5%
▪  (c)  14%
▪  (d)  50%



天然氣分為天然氣存量氣和天然氣增量氣。兩者以2012年實際使用氣量為標準進行劃分,2012年實際使用的氣量為存量氣,超出部分為增量氣。 據2014年的統計數據,非居民用氣和居民用氣分別約為1450億和420億立方米。 在非居民用氣中,存量氣和增量氣分別為1120億和330億立方米。

國家發改革委發布通知,決定自4月1日起將存量氣和增量氣門站價格並軌,其中,增量氣最高門站價格每立方米降低0.44元(人民幣.下同),存量氣最高門站價格提高0.04元。同時試點放開直供用戶用氣價格,由供需雙方協商確定。不過,居民用氣門站價格不作調整。 同時試點放開直供用戶用氣價格,由供需雙方協商確定,意味自去年10月一直困擾燃氣股的門站氣價得到緩解,有助降低成本。

增量氣最高門站價格每立方米降低0.44元

今次氣價落實下調,幅度較預期大,而推出的時間亦較預期早。 氣價下調,有大行認為有助天然氣的銷售量增長。花旗指出,早前的油價下滑,令石油相關產品價格下跌,今次天然氣價下調,令天然氣的吸引力提升,將有利於以天氣然替代石油相關燃料的政策。花旗預期,下游分銷商會下調零售氣價以增加天然氣對其他燃料的競爭力,而這將有利於天然氣銷量提升,令下游燃氣分銷商受惠。

以此估計,早前工商用戶來源天然氣價加價對工商用戶佔比最高的中國燃氣(0384)及新奧能源(2688)影響最深,則目前減價亦對該兩股最為利好。 德銀綜合各分銷商對銷售燃氣利潤對氣價調整敏感度,其中新奧燃氣(2688)對下調門站價的反應最大,可以預期該消息對其股價表現最為利好。



最高門站價格

存量氣最高門站價格
▪  2013年 7月 提高0.40元。 調整後,最高門站價格由每立方米1.69元提高到每立方米2.09元。
▪  2014年 9月 提高0.40元。 調整後,2.47元。
▪  2015年 4月 提高0.04元。 調整後,2.51元。

增量氣最高門站價格
▪  2013-14年,每立方米2.95元。
▪  2015年 4月 降低0.44元。 調整後,每立方米2.51元。


國家發改委相關負責人表示,天然氣價格改革的最終目標是完全放開氣源價格,政府只監管具有自然壟斷性質的管道運輸價格和配氣價格。

市場分析認為,增量氣和存量氣並軌以及試點放開直供用戶門站價格,為實現天然氣價格的全面市場化跨出了重要一步,同時也為天然氣的市場化做好初期準備。

■  01 May 14 - 新奧能源(2688) 全年業績
■  24 Jan 14 - 新奧能源(2688) 中期業績



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新奧能源(2688)

新奧能源(2688)前身為新奧燃氣,主要從事城市管道天然氣、LPG(液化石油氣)、車用燃氣(CNG 和 LNG)、二甲醚等清潔能源的分銷和非管輸能源的配送業務,以及基於能源分銷的其他增值業務。 公司於1992年開始從事城市管道燃氣業務,是國內規模最大的清潔能源分銷商之一。 公司於2010年9月22日更為現名。

2010年6月,新奧燃氣母公司新奧集團行政總裁楊宇,因被指捲入商務部條約法律司巡視員郭京毅賄賂案而被調查。其後,新奧集團主席王玉鎖否認有關報告。 2011年12月,公司與中石化企圖收購中國燃氣(0384)已發行所有股份,這計劃已於2012年10月取消。

截至2014年6月,集團在中國擁有 140 個城市燃氣及工業園區項目,包括在安徽、北京、福建、廣東、廣西、海南、河北、河南、湖南、內蒙古、江蘇、遼寧、四川、山東、雲南及浙江合共 16 個省市及自治區,覆蓋可接駁人口超過 6,164 萬人。以及擁有在越南胡志明市、河內及峴港的國際燃氣項目,覆蓋可接駁人口超過900萬人。本集團國內及海外燃氣項目總覆蓋城區人口合共超過7,065萬人。

新奧能源(2688)用戶以工商業用氣爲主,佔氣量66%,批發氣和汽車加氣站佔21%,住宅用戶佔13%。




公司簡介新奧能源(2688) 主要分為燃氣接駁,管道燃氣銷售,汽車燃氣加氣站建設與運營,瓶裝液化石油氣分銷以及燃氣器具銷售。
市值(港元)509.04億元
現時股價47.00元 (2015-03-06 收市價)
市盈率 31.65倍
每股盈利(港元)1.485港元
市帳率4.17倍
每股帳面淨值(港元)11.28港元



新奧能源(2688)中期業績

新奧能源(2688)8月 公布6月止上半年業績,營業額143.51億人民(下同),按年增加38.2%;毛利29.38億元,增加8%。錄得純利增長64.7%至12.14億,每股盈利1.12元。不派中期息。 撇除一次性損益後,核心業務利潤實際為人民幣11.8億元,按年上升19.9%。

集團共銷售50.13億立方米燃氣,同比上升32.7%。 其中天然氣佔50億立方米,比去年上升34.1%。銷售於住宅用戶、工商業用戶及汽車用戶的天然氣量分別佔13.0%、66.4%及13.3%,與去年比較分別上升16.4%、32.8%、及25.2%。

截至 2014年6 月底,集團的手頭現金相等於人民幣 71.1億元,而借貸總額為人民幣 120.4 億元,淨負債比率為 38.9%。標準普爾於 7 月份將公司投資級別的信用評級由 BBB-上調至 BBB,前景展望為穩定,肯定了集團穩健的財政狀況。



年度 營業額燃氣接駁銷售管道燃氣汽車燃氣燃氣批發綜合 營業額
2012年 36.33億元 (17%)105.16億元 (54%)23.07億元 (9%)10.31億元 (6%)180.27億元(100%)
2013年 38.43億元 (17%)141.02億元 (61%)30.85億元 (13%)15.51億元 (7%)229.66億元(100%)
2013年 1H18.53億元 64.73億元 13.74億元5.35億元103.86億元
2013年 2H19.90億元 76.29億元17.11億元10.16億元125.80億元
2014年 1H21.22億元 90.70億元18.10億元11.39億元143.51億元
年度 溢利 (除稅前) 燃氣接駁銷售管道燃氣汽車燃氣燃氣批發綜合 溢利
2012年 22.68億元 (47%)19.90億元 (41%)4.86億元 (10%)0.55億元 (1%)48.44億元(100%)
2013年 23.77億元 (44%)24.56億元 (45%)5.00億元 (9%)0.63億元 (1%)54.64億元(100%)
2013年 1H11.68億元 12.24億元 2.74億元0.25億元27.21億元
2013年 2H12.09億元 12.32億元 2.26億元0.38億元27.43億元
2014年 1H13.22億元 13.05億元 2.65億元0.14億元29.38億元



發展 及 2015年目標

回顧上半年,集團的天然氣總銷售量上升34.1%至 50 億立方米,證明了中國對天然氣的需求持續強勁。 在利好行業發展的政策環境下,新奧能源(2688)穩步拓展城市燃氣、工業園區、分布式能源和車船用加氣業務,為集團帶來持續的增長動力。



北美燃氣業務

新奧能源(2688)去年10月公佈斥資2億美元向大股東兼主席王玉鎖收購北美燃氣業務,收購作價相當於1.5倍帳面值。 今次從大股東收購的項目,主要位於加拿大及美國,包括在加拿大的4個燃氣加氣站,以及位於美國西部的29個燃氣加氣站。 公司在公告中提到,上述收購為集團提供進軍美加市場之機會。

對公司以2億美元向大股東收購北美加氣站業務,被指是高價買虧損資產,新奧(2688)管理層召開分析員會議解畫。首席財務官王冬至稱,北美加氣站業務2014年虧損主要是來自一次性前期費用0.11億美元,2014年虧損幅度料比2013年收窄,料2016年進一步收窄,項目料在2016年下半年收支平衡,2017年始有盈利。

王玉鎖強調,北美項目的內部回報率約15%,與內地項目相若,他會先清還美國業務的債務,才將資產注入上市公司,未來新奧會發揮技術及設備優勢,與石油企業及物流公司組成聯盟,於北美開設示範站,預計每站建築成本約350萬至500萬美元。

筆者初步估計,北美業務2015年虧損人民幣1.1億元。



城市管道燃氣項目

新奧能源(2688)於2014年上半年獲取6個新的城市管道燃氣項目和園區項目模。 截至2014年6月30日,集團在中國所管理的燃氣項目達到140個,整體平均氣化率為47.9%。




車船用天然氣業務

交通工具尾氣排放是環境污染的主要原因之一,車船用天然氣為中央優先鼓勵的天然氣使用類別,目前內地LNG汽車數目年均增長20%。 新奧能源(2688)多年前已開始探索交通運輸天然氣這個範疇,為未來3大發展起推動作用,即:LNG物流綜合網絡;鼓勵城市大巴改用LNG;在江、河、湖優先推廣船用LNG,後擴至近海領域。

於期內共建成並運營9座CNG加氣站和28座LNG加氣站。現在運營的CNG加氣站累計達到277座,而LNG加氣站則累計達到208座。 期內集團汽車加氣站之天然氣銷售量增長25.2%至6.67億立方米,佔總體售氣量的13.3%,銷售收入達到人民幣18.1億元,與去年同期比較增加31.7%。

期內,集團繼續積極推進船用液化天然氣業務,積極參與國家試點示範,擴大船用聯盟合作,探索船用業務模式,加大客戶開發。

車用天然氣 2020年 推算


與中石化的合作

去年的9月,新奧能源與中石化銷售公司訂立增資協議,新奧能源以總代價40億元參與中石化增資。當增資完成後,新奧能源擁有中石化銷售1.12%的股權。

中石化在內地擁有最大的成品油銷售網路,包括3萬個加油及加氣服務站及逾2.3萬家便利店。去年中石化銷售業務的營業利潤達350億元。 對於新奧能源來說,中石化如此龐大的銷售網路無疑是非常吸引。 新奧與中石化銷售公司亦訂立戰略合作框架協議,以加強兩家公司在天然氣資源採購與配送等方面的合作。 新奧今次的增資入股中石化銷售,代價是帳面價值的2.1倍,對應的市盈率為13至14倍。

股權

主席王玉鎖自從10月起,以45.60元至49.99元增持至30.40%股權。 基金方面,Capital Group Companies則由11.22%增持13%以上後減持至12.97%,Commonwealth Bank of Australia由7.87%增持至10.16%。 另一方面,Wellington Management Group增持高於5%後減持,現時持股量低於5%法定披露水平。

▪  主席王玉鎖 持有30.40%股權。
▪  The Capital Group Companies 持有12.97%股權。
▪  Commonwealth Bank of Australia 持有10.16%股權。
▪  Wellington Management Group (威靈頓管理) 持有4.99%股權。

新奧 主席 王玉鎖

零息可換股債

新奧能源(2688)2013年發行了2018年到期的面值共5億美元的零息可換股債券(CB),為現有債務再融資,換股價為每股48.62元。 如果全轉換,兼有 7,978 萬股新股,相當於已發行股本的7.4%。

由於新奧能源(2688)的股價由2013年2月至12月底上升近20元,可換股債券(CB)的價格跟隨上升,產生人民幣7.84億之非現金虧損。 如扣除該因素後,2013年核心業務利潤實際達到人民幣 19.4 億元,按年上升 20.8%。




短評

隨著社會發展和國家深化改革,天然氣行業將迎來新一輪高速發展時期。 國務院辦公廳於2014年4月14日發佈了《關於建立保障天然氣穩定供應長效機制若干意見的通知》,其中提出未來要增加天然氣供應,到2020年天然氣供應能力達到4,000億立方米,力爭達到4,200億立方米。 節能減排和治理霧霾的政策支持下,天然氣行業仍有相當大發展空間,價格機制市場化亦有利增加行業透明度,有助估值提升。

發改委於2013年已推出一系列天然氣價格改革政策,將天然氣價格與液化石油氣(LPG)及燃料油掛鈎,規定前者價格不能超過一籃子價格的85%。 天然氣價格較可替代能源有15%的價格優勢,凸顯鼓勵大量增加天然氣的政策,天然氣逐步取代其他更污染的可替代能源,作為中國其中一個主要能源的大方向不會改變。



新奧能源(2688)業績穩健,項目位置優越,持續增長。 新奧是最早一批在國內經營城市燃氣的民企,其多個項目都有超過10年的歷史,其擁有較佳的歷史成本優勢,非常明顯的。 新奧大力發展加氣站,是未來增長的亮點。

上調天然氣價格後,下游燃氣商需要2至3個月轉嫁差價,影響短期盈利的表現。 相反,如果下調天然氣價格,天然氣價格競爭力提高,則有利燃氣商短期盈利的表現。 新奧能源(2688)管道燃氣銷售量持續不斷提高,氣費收入已穩定地成爲集團收入的最主要來源,銷售管道燃氣佔溢利一半左右,眾多燃氣商中比例最高。 天然氣價的下調,對於集團的受惠最深。 另外,由於新奧能源(2688)增量氣比例接近4成,亦是多間下游燃氣商中比例最高之一,集團最為受惠增量氣價的下降。

2015年每股預期盈利3.10港元計算,現價2015年預期市盈率15.1倍,重修估值後,筆者相信可以用預期市盈率20倍(相等於62元)作為今年的目標,能否再上調取決於進展天然氣價在下半年會否再減 與及 居民用氣階梯價格制度建立的進度。

新奧清潔能源產業圖片

估值

新奧能源(2688)多年來營業額和盈利穩步上升,近年來每年平均盈利增長約為16%-20%,屬於可攻可守的穩健投資。 撇除一次性損益後,集團2013年實質純利增長20.8%,2014年上半年按年上升19.9%。

估值方面,集團無論是業務增長及財政皆穩,故一直享有一個較高的估值。 近日,雖然公司股價從52週低位回升1成多,現價2015年預期市盈率15.1倍,相比多年平均數的20多倍仍然低2成半以上,更遠低於去年年頭市盈率28倍。







預期市盈率,股息

新奧能源(2688)2013年核心盈利按年增長20.8%至人民幣19.4億元,每股盈利人民幣1.79元或2.28港元。 核心盈利計算,現價47.00元,2013年度市盈率20.6倍。

撇除一次性損益後,新奧2014年上半年核心業務利潤實際為人民幣11.8億元,按年上升19.9%。 筆者簡單估計,新奧能源(2688)2014年盈利按年增長17%-19%至人民幣23億元。 每股預期盈利人民幣2.12元,或2.63港元左右。 核心盈利計算,現價47.00元,2014年預期市盈率17.9倍。

由於新奧能源(2688)的股價由2014年下跌了11元左右,估計可換股債券(CB)產生大約人民幣4億之非現金盈利。 加上這個非現金盈利,表面上盈利由人民幣12.52億元,預期按年上升1倍多至2014年的26億元以上,表面市盈率是15.8倍左右,股率1.1厘。

新奧能源(2688)2015年目標的經常性盈利為18-20%增長。 筆者使用18%作為初步估計,現價的今年度市盈率為15.1倍。

▪  2014年 每股預期盈利人民幣2.12元,或2.63港元 (核心)。
▪  2014年 每股預期盈利人民幣2.4元,或2.97港元。
▪  2015年 每股預期盈利人民幣2.50元,或3.10港元 (核心)。




股價走勢

1年圖:

新奧能源



權益披露: 於本文章發佈之時, 筆者持有新奧能源(2688)。


近年業績摘要

營業額 (人民幣) 上半年全年
2009年 營業額 --84.13億元
2010年 營業額 50.44億元112.15億元
2011年 營業額 72.02億元150.68億元
2012年 營業額 87.74億元180.27億元
2013年 營業額 103.86億元229.66億元
2014年 營業額 143.51億元--

盈利 (人民幣) 上半年全年
2009年 盈利 --8.03億元
2010年 盈利 5.34億元10.13億元
2011年 盈利 6.29億元12.53億元
2012年 盈利 7.30億元14.82億元
2013年 盈利 7.37億元12.52億元
2014年 盈利 12.14億元--

每股盈利 (人民幣) 上半年全年
2009年--$0.777
2010年$0.5083$0.965
2011年$0.5988$1.19
2012年$0.6878$1.39
2013年$0.6802$1.16
2014年$1.12--


參考:

1. 新奧能源 2688 業績

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0829/LTN20140829400_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0822/LTN20140822824_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2014/0402/LTN201404021099_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0324/LTN201403241133_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0830/LTN20130830777_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0826/LTN20130826437_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0326/LTN20130326957_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0903/LTN201209031009_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0827/LTN20120827549_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0327/LTN201203271376_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0826/LTN20110826689_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0325/LTN20110325780_C.pdf

2. 新奧能源 2688

http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/cpresent/pre140825.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/interim/2014/intpressc.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/annual/2013/crespress.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/cpresent/pre140325.pdf
http://webcast.irasia.com/ennenergy/interim/2013/documents/cpress.pdf
http://webcast.irasia.com/ennenergy/annual/2012/documents/cpress.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/cpresent/pre130827.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/ennenergy/cpresent/pre130327.pdf
http://webcast.irasia.com/ennenergy/annual/2012/documents/pre.pdf

3. 新奧能源 傳說落幕篇
http://www.hket.com/eti/article/34a20002-8f19-4a1d-8fd0-230e2c91242c-567197

4. 新奧進可攻退可守
http://www.hket.com/eti/article/cc17a7a6-0d3c-4332-8bf1-e1e27638ac96-035188

5. 內地氣價調整 下游分銷商受惠
http://invest.hket.com/article/554290?

6. 天然氣價改4月實施,存量氣和增量氣門站價格並軌
http://www.hket.com/article/554201?

7. 氣價回調 燃氣股博見底
http://www.hket.com/eti/article/dbccad1f-5927-431a-8888-927e57a14aba-267258


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